Ein kleines Minus mit großer Signalwirkung
0,4 Prozent Verlust im Februar. Das klingt nach einer Marginalie. Im Kontext des 83 Milliarden Dollar schweren Blackstone Private Credit Fund, bekannt als BCRED, ist es das Signal, auf das der Markt seit Monaten gewartet hat – oder gefürchtet hat.
Es ist der erste Monatsverlust seit September 2022. Drei Jahre und fünf Monate ohne Minus, durch Zinserhöhungen, Rezessionsängste und geopolitische Schocks hindurch. Und nun das. Nach einem Gewinn von acht Prozent im Jahr 2025 steht BCRED für die ersten zwei Monate 2026 bei null.
Blackstone selbst erklärt den Rückgang mit ausgeweiteten Spreads über öffentliche und private Märkte hinweg sowie mit unrealisierten Abwertungen einzelner Positionen – namentlich Medallia, ein Softwareunternehmen im Portfolio des Private-Equity-Investors Thoma Bravo.
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Medallia ist die sichtbare Wunde – aber nicht die einzige
Blackstone hatte bereits im Februar offengelegt, dass der Kredit an Medallia auf 78 Cent je Dollar abgewertet wurde. Das ist ein Abschlag von 22 Prozent auf den Nennwert – erheblich für einen Markt, der mit Stabilität und geringer Volatilität wirbt.
Medallia steht exemplarisch für ein breiteres Risiko: KI-getriebene Disruption im Softwarebereich. Unternehmen, die vor drei oder vier Jahren zu Premium-Bewertungen fremdfinanziert wurden, sehen sich heute mit einer Nachfrage konfrontiert, die von KI-Alternativen unter Druck gesetzt wird. Was als solides Kreditprofil galt, zeigt plötzlich Risse.
Die Bewertungsunterschiede zwischen verschiedenen Private-Credit-Managern für denselben Medallia-Kredit sind dabei besonders aufschlussreich. Der gleiche Schuldner, verschiedene Werte auf verschiedenen Büchern – ein Transparenzproblem, das strukturell im Private-Credit-Markt angelegt ist.
Rücknahmen übersteigen das Limit – Blackstone greift in die eigene Tasche
Was BCRED von anderen Fonds unterscheidet, ist nicht nur der Verlust. Es ist, wie Blackstone darauf reagiert hat. Das Unternehmen griff zu einem ungewöhnlichen Schritt: Es nutzte eigenes Kapital sowie Beiträge von Führungskräften, um Rücknahmewünsche von Investoren zu erfüllen, die das festgelegte Limit von fünf Prozent des Nettovermögens überstiegen.
Das ist keine Routinemaßnahme. Es ist ein Signal, dass der Rücknahmedruck erheblich ist – erheblich genug, um die regulären Mechanismen zu sprengen und Eigenkapital einzusetzen.
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BCRED steht damit nicht allein. Mehrere Private-Credit-Vehikel verzeichnen in den vergangenen Quartalen erhöhte Rücknahmen. Die Gründe sind vielschichtig: Bedenken über Bewertungsstandards, Sorgen über Underwriting-Qualität in einem Markt, der in kurzer Zeit von unter 500 Milliarden auf 1,8 Billionen Dollar gewachsen ist, und das wachsende Bewusstsein, dass KI-Disruption die Kreditprofile ganzer Sektoren verändern kann.
Blackstone verteidigt die Langzeitperformance – und hat damit recht
Blackstone weist die Kritik nicht zurück, aber setzt sie in Kontext. Der Fonds habe den Leveraged-Loan-Markt im Februar um rund 0,4 Prozentpunkte übertroffen und seit Jahresbeginn um einen Prozentpunkt. Seit Auflegung im Januar 2021 lieferte BCRED eine annualisierte Gesamtrendite von 9,5 Prozent für Anteile der Klasse I.
Das sind solide Zahlen. Für einen Markt, der traditionell als Alternative zu volatilen Aktien und engen Anleiherenditen positioniert wird, ist eine annualisierte Rendite von 9,5 Prozent über fünf Jahre respektabel.
Doch die Vergangenheitsrendite beantwortet nicht die Frage, die Investoren heute stellen: Wie viele Medallia-Situationen schlummern noch in den Portfolios? Und wie verlässlich sind die Bewertungen in einem Markt, der per Definition weniger transparent ist als öffentliche Kreditmärkte?
Der Private-Credit-Markt steht vor seiner ersten echten Bewährungsprobe
1,8 Billionen Dollar Private Credit – das ist ein Markt, der in einem einzigen Jahrzehnt aus dem Nichts entstanden ist. Er wurde aufgebaut in einer Ära niedriger Zinsen, stabilen Wachstums und reichlich Liquidität. Nun sieht er sich gleichzeitig mit steigenden Spreads, KI-bedingter Sektordisruption und erhöhten Rücknahmewünschen konfrontiert.
BCRED ist der größte Fonds in diesem Markt und damit sein Repräsentant. Was dort passiert, passiert auch anderswo – nur sichtbarer. Der Februar-Verlust ist kein Zusammenbruch. Er ist das erste deutliche Zeichen, dass Private Credit keine einwegige Erfolgsgeschichte ist.
Blackstone hat drei Jahre und fünf Monate ohne Verlust hinter sich. Der erste Kratzer sitzt. Wie tief er geht, hängt davon ab, wie viele Medallias noch kommen.
AlleAktien Research Team